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4章 西方货币金融理论(利息)


西方货币金融理论
主讲人: 主讲人:杨胜刚 博士 金融学院教授、博士生导师 金融学院教授、

2004年10月

西方货币金融理论

第4章 利息与利率理论
§4.1利息性质研究的进展 重商主义时期,经济学家配第、洛克、孟 德斯鸠等从货币是财富的角度得出利息是由货 币产生的。 斯密指出利息是产业利润的一部分。斯密 对利息性质的分析,对利率理论的发展具有十 分重要的意义。

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4.1.1从非货币性因素考察利息的来源
这一角度对利息本质的界定以古典利率理论 为代表,他们以利息是由借贷资本产生的为基 础,从影响储蓄和投资的不同的实际因素考察 利息的来源。 一是庞巴维克的时差利息论。 二是马歇尔的等待论。

4.1.2从货币性因素考察利息的来源
凯恩斯的灵活偏好利息论成为20世纪30年代 以来清晰阐述利息来源的代表。凯恩斯认为利 息是人们放弃货币周转灵活性的报酬。
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§4.2利率决定理论研究的进展 4.2.1利率决定的局部均衡分析
局部均衡分析是指仅从某一市场均衡来论述 利率的决定。 (一)利率由储蓄和投资决定 (二)利率由货币供求决定

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4.2.2利率决定的一般均衡分析
(一)可贷资金理论 1937年罗柏森在《另一种利率理论》和俄 林在《对斯德哥尔摩学派储蓄与投资理论的某 些说明》中提出,利率并不由货币供求决定, 而是由可贷资金供求决定。后来经英国经济学 ?H ?H 家勒纳综合并将其公式化形成可贷资金理论。 该理论认为利率应处于可贷资金均衡的水平; I (r ) ?H 可贷资金需求来自投资 和净窖藏 ,可贷 S (r ) ?M 资金供给来自储蓄 和货币供应增量 。因 此利率的决定用公式表示为:
S(r) +?M = I (r) +?H
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(二)IS—LM模型分析方法 模型分析方法
IS—LM模型分析利率的决定,是最彻底的运用一般均 衡分析来说明利率决定的模型。 模型。 1.希克斯的IS—LL模型。为弥补凯恩斯利率决定的不 足,修正新古典利率理论。希克斯得出三个等式, 一是货币需求函数 M = L ( Y , i ) ,认为货币需求 不仅受到利率的影响也受到收入的影响;二是投资 函数 I = C ( Y , i ) 认为收入变动可通过消费需求 S = S (Y , i ) ,这一函数 影响投资;三是储蓄函数 是在凯恩斯理论的基础上综合了古典理论。

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2.汉森的 汉森的IS—LM模型。汉森以希克斯的IS一LL分 模型。 汉森的 模型 析模型为基础,提出IS—LM分析,指出利率和 收入水平由商品市场和货币市场的相互作用决 定 。 IS 曲 线 表 示 商 品 市 场 均 衡 , 即
I ( r ) = S (Y )

,LM曲线表示货币市场的 。汉森明确指出只有依

均衡,

M = L1 (Y ) + L2 (i )

据投资函数、储蓄函数、流动性函数和货币供 给函数,才能建立一个完整的利率决定理论。

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3.IS—LM分析的补充 (三)CC—BB分析利率的决定 分析利率的决定 美 国 经 济 学 家 帕 廷 金 在 1956 年 出 版 的 《货币、利息与价格》一书中建立起由劳动 市场、商品市场、债券市场和货币市场共同 组成的“四市场宏观经济模型”,他认为利 率是由商品市场的CC曲线和债券市场的BB曲 线来决定,CC与BB的交点代表一对均衡价格 水平和均衡利率。

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4.2.3从利率结构体系分析利率的决定 (一)利率期限结构理论
利率期限结构理论认为利率的高低主要取决 于金融工具不同的到期期限,并探讨金融工具 到期时的收益与到期期限之间的关系。 1.以预期利率确定且现金流固定为假设形成的 期限结构理论。 (1)预期理论。 (2)市场分割理论。 (3)流动性升水理论。
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2.以利率与现金流随机变动为假设形 成的期限结构理论。
一是对连续时间变动的研究。公式表述为: 。

?r = a (r ′ ? r ) + σ
其中
? r 表示利率的变化,

a 表示即期长

期利率的调整系数,

′ r为平均利率, r表示即

期长期利率, σ 表示期望值为零的误差项。

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二是对离散时间变动的研究。 。
对债券价格从一个时期到下一个时期的变动进 行定量分析,从而得到多个期间的利率,形成一 个预期短期利率结构模型即二项树模型或称H—L 模型,成为最简单的离散时间模型的代表。

3.利率敏感性现金流估价分析。
经济学家肯尼斯·阿罗和杰拉德·德布鲁认为一组 给定现金流的价值与经济当时状态存在一定关联, 因此在利率不确定的情况下,现金流将随不确定 的利率而变动,并对收益率产生影响。

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(二)利率风险结构理论
该理论认为风险溢价是指在其他因素不变的 情况下,具有违约风险与没有违约风险的金融 资产收益间的差额。因为投资者的各种金融资 产的实际收益率的概率分布不同,所以它们的 风险溢价不同,从而也就决定了金融资产利率 结构的形成,并指出经济周期、市场分割以及 金融工具的信用评级都会对风险溢价产生影响, 继而影响利率结构。
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§4.3 关于利率对经济变量作用的研究 4.3.1 4.3.2 4.3.3 4.3.4 利率对物价的作用分析 利率对储蓄和投资的作用分析 利率对货币供求的作用分析 利率对汇率的作用分析

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4.3.5 利率风险管理的重要性 利率风险管理的重点在于对利率风险敞口的研究, 即如何测定利率风险?传统的利率风险管理理论用证券 投资的平均期限来衡量风险,即主要是看证券到期收 益率是否与某一同样期限的证券收益率相一致。从 1938年麦考莱提出“持续期”概念以来,一些经济学 家在此基础上运用各种方法研究利率风险的测定问题 取得很大的进展。 (一)麦考莱持续期分析 持续期从形式上看是一个时间概念,即作为一个债 券一系列未来收入的平均期限,它反映了该债券或债 券组合暴露在风险中的时间越长,风险越大。 利率风险免疫(risk immunization)管理——通过某种管 理方法使得银行的资产和负债分别受到利率变动的影 响能相互抵消。
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(二)有效持续期和凸度分析 二 有效持续期和凸度分析
有效持续期考虑到随利率的变化,预期现金 流会随之改变,而金融工具的价格也会受到影响, 因而其研究的结论即 D=(p_—p+)/[p0(R+-R_)],可对以不同收益曲线为基 础的金融工具价格计算出有效期。 有学者引入凸度分析,实现对利率风险更准 确的测定。 还有学者加入漂移、均值回归等分析角度, 运用数学、统计学方法和计算机技术,使测量的 准确性大大提高。
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§4.4 利率政策理论成为研究的重点 4. 4.1 发达国家经济背景下的利率政策理论 (一)利率政策有效性的争议 一 利率政策有效性的争议 无论如何争论有效与否,利率政策始终是发 达国家进行宏观经济调节时可供选择的政策工 具之一。利率是金融市场的“价格”,金融与 经济的密切融合决定了各种经济理论都不能忽 视对利率政策的探索。 (二)利率作为货币政策中介指标的理论分歧 二 利率作为货币政策中介指标的理论分歧 1.认为利率可以成为货币政策的中介指标 。 . 认为利率可以成为货币政策的中介指标。 2.认为利率不能作为货币政策的中介指标 。 . 认为利率不能作为货币政策的中介指标。
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4.4.2 对发展中国家利率政策的研究
麦金农在《经济发展中的货币与资本》中指 出金融抑制的两个基本特征是低实际利率水平 和有选择的信贷分配,而后者是低利率政策的 配套措施或直接后果,因此,低实际利率是金 融抑制的根本原因。 肖在《经济发展中的金融深化》一书中指出 金融抑制来源于人为的低利率政策,金融业内 的垄断和信贷的硬性配给;要实现金融深化必 须放开利率管制,实现金融自由化,也就是利 率自由化。
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