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日本房地产泡沫


日本房地产泡沫(转) 2007-01-09 15:32 日本经济为什么会衰退?这个问题就如同日本为什么会成功一样是个吸引人的话题。 在七嘴 八舌的争论后,人们几乎一致认为,从 80 年代中期开始越吹越大的房地产泡沫,是把日本 经济推向深渊的罪魁祸首。

历史上影响最大的一次房地产泡沫事件 20 世纪 50 年代起的 30 多年是日本的黄金岁月,其高速的经济增长甚至连美国都感到 羡慕或者说嫉妒。全世界都在研究和学习日本,希望知道这个国土面积如此狭小、自然资源 如此匮乏的二战战败国, 如何能够在短短几十年时间内发展成为世界第二大经济体, 创造出 一个“经济神话”。然而,还没有等研究有结果、学习出成绩,日本的经济增长就在 1991 年 戛然而止,并从此陷入了一场前所未有的衰退,至今仍无起色。 日本经济为什么会衰退?这个问题就如同日本为什么会成功一样是个吸引人的话题。在 七嘴八舌的争论后,人们几乎一致认为,从 80 年代中期开始越吹越大的房地产泡沫,是把 日本经济推向深渊的罪魁祸首。

从日本奇迹到衰退陷阱 在历史上,从来没有一个国家像日本在 1953~1973 年那样迅速实现经济的转型。在短 短 20 年里,日本从一个大型的农业经济国转型为世界上最大的钢铁和汽车出口国,东京成 为全球最大、最充满活力的国际都会。1969 年,未来学家赫尔曼· 卡恩在《即将出现的超级 强国》一书中预测,日本将在 2000 年成为世界第一经济大国。 1973 年末的石油危机使日本经济受到强烈冲击。然而,日本人却借此机会大力开发节 能技术,发展汽车、半导体、计算机等消耗石油较少的高新技术产业,不但缓解了石油价格 暴涨带来的打击,而且恢复和强化了高速发展的基础。此后十几年,日本的经济增长速度虽 然从前二十年的 9.25%下降到 4%左右,但还是远远高于其他发达国家,比起美国更是高了 整整一倍。 到 20 世纪 80 年代,日本经济步入了令人眩目的鼎盛时期。日本制造的产品遍布全球, 日本企业在全球范围内大量投资和收购。 1985 年, 日本取代美国成为世界上最大的债权国。 一时间,日本成为全球注目的焦点。美国人惊讶地发现,那么多他们所熟知的事物其实都为 日本人拥有。它们要么是由日本人制造的,比如众多的工业产品——索尼、佳能、施乐、任 天堂、 丰田等等; 要么是原本属于美国、但已经被日本人买下的,从银行、 超市和著名企业, 一直到好莱坞的哥伦比亚电影公司和纽约的标志性建筑——洛克菲勒中心, 都成了日本人的 囊中之物。日本还拥有夏威夷 80%以上的豪华酒店和洛杉矶市中心 40%以上的商业地产。 当时的日本目空一切,它是如此的强大,而且似乎将越来越强大。许多人认为,一个“日本 时代”即将来临。然而,从 1991 年起,日本似乎已经繁荣得疲倦了,瞬间便跌入了危机的 深渊,从此一蹶不振,无法自拔。对日本来说,20 世纪 90 年代是“失去的十年”,日本的 经济增长率在西方七个发达国家中是最低的,1997 年和 1998 年甚至连续两年为负数。令 人不解的是,这种不景气已经持续了十几年,至今仍未看到复苏的希望。

影响深远的“广场协议” 究竟是什么原因导致了如此强烈的历史大逆转呢?在探讨这一问题时,一个无法忽视的 因素就是著名的“广场协议”。 20 世纪 80 年代初,美国财政赤字剧增,对外贸易逆差大幅增长。美国希望通过美元贬 值来增加产品的出口竞争力,以改善美国国际收支不平衡状况。1985 年 9 月,美国、日本、 联邦德国、法国、英国等五个发达国家的财政部长及中央银行行长,在纽约广场饭店举行会 议,决定五国政府联合干预外汇市场,使美元对主要货币有序地下跌,以解决美国巨额的贸 易赤字,史称“广场协议”。 广场协议签订后,五国开始在外汇市场抛售美元,继而形成市场投资者的抛售狂潮,导 致美元持续大幅度贬值, 世界主要货币对美元汇率均有不同程度的上升。 1988 年与 1985 年 相比,德国马克升值 70.5%,法国法郎升值 50.8%,意大利里拉升值 46.7%;英国英 镑升值 37.2%,加拿大元升值近 11%。 在主要货币中,日元升值幅度最大,3 年间达到了 86.1%。1985 年 9 月,美元兑日元 在 1 美元兑 250 日元上下波动。广场协议签订后,在不到 3 个月的时间里,这个比值快速 下跌到 200 日元附近。此后,美元的走势继续疲软,1986 年底为 1 美元兑 152 日元,在 1987 年最低时甚至达到 1 美元兑 120 日元。 日元的大幅升值提高了日元在国际货币体系中的地位,促进日本对外投资大幅度增加, 也促进了日本产业结构调整,为日本企业在海外进行大规模扩张提供了良机。但与此同时, 它也成了日本泡沫经济的起点。 由于担心日元升值将提高日本产品的成本和价格,导致在海外市场的竞争力下降,日本 政府提出了内需主导经济增长的政策,开始放松国内的金融管制。日本中央银行连续 5 次 下调利率,利率水平由 1985 年的 5%降至 1987 年 3 月以后的 2.5%。 然而,原有产业结构下的日本经济增长已趋饱和,迅速增大的货币供应无法被产业吸收,结 果大量资金流向了股市和房地产。 由于贷款利率是如此之低, 与投资收益相比简直可以忽略 不计,人们纷纷从银行借款投资到收益可观的股票和不动产中。于是,股价扶摇直上,地价 暴涨。在巨额虚拟资产的光环下,一个巨大的泡沫产生了。

银行卷入土地投机 在日本,银行与证券业务是严格分开的。在 20 世纪 80 年代,银行最苦恼的事情就是有 钱贷不出去。 由于发行股票和债券融资的成本低于银行贷款利率, 各大企业和上市公司纷纷 选择证券直接融资方式,导致银行的贷款业务量急剧下降。为此,日本各银行想方设法,利 用超低利率拼命发放贷款,以扩大营业份额。 在这一时期,日本的房地产业迅速增长,住宅开发、饭店、高尔夫球场、大型观光设施、度 假旅游场所、娱乐场所、滑雪场等投资项目众多,资金需求旺盛。于是,银行像疯子一般向 房地产企业融资。

银行还很热心地劝告那些有存款的人进行土地投资:“地价在不断上涨,而利息又接近 于零。如果从银行借入资金来购买土地的话,肯定会因土地升值而大赚一笔。”假如那个人 买了土地,银行又会以这块土地为担保,借给他相当于土地价格 70%左右的资金,劝他再 买别的土地,然后再以新的土地为担保,去买别的土地,如此循环反复。由于随着土地价格 的上涨,担保价格也会上升,所以贷款规模不断扩大。当时,银行在评估土地价值时审查宽 松,所以还出现了许多用土地套取银行资金的金融诈骗案。 就这样,为进行土地投机而发放的银行贷款数额急剧增大,到 1992 年 3 月末已达到 150 万亿日元, 占当时银行总贷款额的三分之一以上。 土地投机者因为其所拥有的土地资产升值 而变成了大富翁,银行的金融资产也因此膨胀起来。 东京、大阪等大城市的许多银行都卷入了房地产漩涡,为投机性土地买卖提供了大量资 金。许多城市商业银行成立了许多非金融公司,通过这些公司,银行为各式各样从事土地和 股票投机的企业和个人提供了大量资金。

疯狂的房地产热潮 随着大量资金涌入房地产行业,日本地价开始疯狂飙升。自 1985 年起,东京、大阪、 名古屋、京都、横滨和神户六大城市的土地价格每年以两位数上升,1987 年住宅用地价格 竟上升了 30.7%,商业用地则跳升了 46.8%。1990 年,六大城市中心的地价指数比 1985 年上涨了约 90%。 在东京都市圈,从 1986 年开始,突然出现了几乎是垂直式的地价上涨,高峰期 1990 年的地价大约是 1983 年的 2.5 倍。一个被广为引用的例子是,东京帝国广场下面一平方 英里土地的价格,居然比整个加利福尼亚的土地价值还高。而东京银座 4 丁目的地价,竟 然暴涨到每坪(3.3 平方米)1.2 亿日元!可见,买地的人并非出于实业投资,而是纯粹 的投机,希望有更傻的买主以更高的价格接手。 这股热潮还进一步波及到一些旅游度假地区和地方主要城市。地价飞涨使土地拥有者和 土地投资者的财富直线增长。在 80 年代末,日本的土地财富已经占到国家财富总额的约 70%,而同期美国仅占 25%。 随着地价暴涨,城市住宅价格也开始水涨船高。一般来说,劳动者仅靠工资收入所能购 入住宅的价格限度应是年收入的 5 倍左右。20 世纪 80 年代中期之前,在东京都市圈,离 开市中心一定距离的住宅勉强属于这个范围。 而在大阪和名古屋都市圈, 住宅价格与年收入 的比率稳定在 4 倍多一点。 但是到 1990 年, 东京都市圈的住宅价格与年收入之比已经超过 了 10 倍,在核心地区更是达到了近 20 倍的水平。即使在大阪都市圈,这个比值也超过了 7 倍。 据日本国土厅公布的调查统计数据,1985 年到 1988 年的短短的 3 年间,东京都的商业 用地价格指数暴涨了近两倍,东京都中央区的地价上涨了 3 倍。1990 年,仅东京都的地价 就相当于美国全国的土地价格, 制造了世界上空前的房地产泡沫。 日本经济从此埋下了十多 年还未能了结的祸根。

曾经有这么一个小故事:在东京,有一位学校的看门人在传达室干了四十多年,一直收 入微薄,过着艰苦的生活。他退休后,准备从东京返回乡下老家安度晚年,于是托人把他在 东京的一所小房子卖掉,不料这所房子竟以 800 万美元的价格出手。看门老人转眼成为富 翁,财气十足地以阔佬的气派衣锦还乡。东京房价之贵由此可见一斑。 过高的房地产价格使得城市住宅成为只有少数人才能拥有的“奢侈品”。对于普通百姓 而言,即使住宅款项中只有一半靠银行贷款,需要支付的利息也要占到年收入的 50%。因 此,在东京都市圈,即使是集体住宅也成了一般劳动者可望而不可即的“空中楼阁”。一般年 轻夫妇对购买一套属于自己的房子根本不抱希望, 因而他们一般把钱用于购买高级轿车或经 常到国外度假,过起了悠闲富有的生活。

泡沫的破灭 然而,就像全速行驶的汽车突然踩了急刹车会翻车一样,一直在膨胀着的日本经济泡沫 一下子就破灭了。 泡沫破灭的导火索是银行利率的提高。由于地价过度上涨,个人无法买房,住宅建筑业前途 暗淡。建筑用地价格过高,则使许多工厂企业难以扩大规模。过高的地价还给中央和地方政 府的城市再开发及道路建设设置了严重障碍。 为了抑制这种状况, 日本政府不得不决定提高 利率,进行宏观调控。自 1989 年 5 月始,日本央行 3 次上调贴现率。1990 年 8 月,为防 止海湾战争带来的油价上涨的冲击,日本银行将贴现率从 4.25%一次性上调到 6.0%。 利率的大幅度提高刺破了日本泡沫经济,股票市场和房地产市场的泡沫先后破灭。1989 年末,日经平均股价高达 38915.87 日元,相当于 1984 年的 3.68 倍。1989 年末最后一天 更是创下接近 4 万日元的历史最高,得意忘形的人们认为“明年股价可望达到 5 万日元”。 然而以这一天为转折点,1990 年市场交易的第一天,股价就落入了地狱。自那时候开始, 日本股票市场陷入长达十多年的熊市之中。 继股市暴跌之后,1991 年,日本不动产市场开始垮塌,巨大的地产泡沫自东京开始破 裂,迅速蔓延至日本全境。土地和房屋根本卖不出去,陆续竣工的楼房没有住户,空房到处 都是。房地产价格狂跌,当年,六大城市的房地产价格就下降了 15%~20%。 房地产价格的暴跌导致大量不动产企业及关联企业破产。据统计,不动产破产企业的负 债总额高达 3 万亿日元。紧接着,作为土地投机主角的非银行金融机构因拥有大量不良债 权而陆续破产。结果,给这些机构提供资金的银行也因此拥有了巨额不良债权。 泡沫的破灭还将原来隐藏于繁荣外表下的丑陋都展现了出来。1991 年 7 月,富士银行 的虚假储蓄证明事件被曝光。紧接着,东海银行、协和琦玉银行也被揭露出来存在同样的问 题。大量银行丑闻的不断曝光,使日本银行业产生了严重的信用危机。数年后,几家大银行 相继倒闭,给日本经济留下了严重的后遗症。 据 2005 年日本国土交通省发表的地价统计数据,日本全国的平均地价连续 14 年呈下跌 趋势。与 1991 年相比,住宅地价已经下跌了 46%,基本回到了地产泡沫产生前 1985 年的

水平;商业用地下跌了约 70%,为 1974 年以来的最低点。可见,即使经过了长达 14 年的 艰难调整,日本的房地产市场依然疲软。要摆脱这种低迷不振的局面,恐怕还需要很长一段 时间。

泡沫过后的思考 1991 年日本房地产泡沫的破灭,结束了日本经济高速发展的辉煌时日。日本经济开始 了漫长的经济衰退期,企业破产、收入下降、消费萎缩、贫富差距拉大。尽管日本政府采用 了包括“金融大爆炸”在内的各种手段试图振兴经济,但毫无起色。 由于经济增长水平长期处于生产能力之下,日本经济陷入了一种令人尴尬的境地——“增长 型衰退”,即由于不能够充分利用其生产能力,使越来越多的工人和机器设备被闲置。现在, 长达十几年的增长型衰退已经进一步演变为“增长型萧条”。20 世纪 90 年代末的亚洲金融 危机,更是使日本经济雪上加霜,即使其他亚洲国家从危机中逐渐复苏之后,日本经济仍然 在衰退的泥潭中挣扎。可见经济泡沫的破裂对日本经济的打击何其沉重。 回顾这次历史上影响最大的房地产泡沫的前前后后,它带给我们的是深深的启示。当泡 沫膨胀起来时, 所有现实的事物在泡沫中都显得无比硕大, 人们带着欢快的情绪享受着这种 轻飘飘的硕大, 甚至参与其中, 将泡沫吹得更大, 而无视其虚幻的本质。 只有当泡沫破灭时, 被重重摔在地上的人们才会为自己当初疯狂而愚蠢的行为后悔不迭。 正如法国文学家加缪在其小说《鼠疫》的结尾处所写的那样,“鼠疫病菌绝不会从此死 亡或者消失,数十年间,它们可以在家具、衣服堆中沉睡,在房间、洞穴、衣柜、皮箱、手 帕中顽强地等待着”。追求不劳而获的这种愚蠢念头在许多人心中根深蒂固,泡沫崩溃的痛 苦也许可以使这种贪欲暂时休眠,但是绝不会死亡。“不知道什么时候,鼠疫病菌一定会与 老鼠一起被再次唤醒,给人类再次带来不幸与教训。”


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