kl800.com省心范文网

华夏基金 2011年宏观经济形势分析【完整版


2011年宏观经济展望
http://www.00852gu.cn E-Mail:42598668@qq.com

主要内容
? 结论和预测 ? 外部环境

? 世界经济格局 ? 美国经济和货币政策 ? 美元汇率和资本流动
? 中国问题

? 经济增长 ? 通胀 ? 政策组合 ? 人民币汇率 ? 货币和流动性

2

未来半年整体环境
? 全球再平衡继续。危机并未过去,发达国家经济复苏缓慢;新

兴市场脱钩,内需支撑增长;发达国家继续放水,资本流向新 兴市场;新兴市场同通胀、资产泡沫斗争,政策收紧。
? 经济基本面:中国经济在一轮小的库存调整后再次回升。由于

房地产调控、通胀上升导致货币信贷收紧等因素制约,增长也 不会太强劲。十二五规划第一年,经济转型将全面推进。
? 政策:“稳健”的货币政策和“积极”的财政政策,一收一放,收

带来波动风险,放带来机会。从现在开始货币政策就收紧,货 币信贷增速下降,人民币较快升值。
? 流动性:全球流动性泛滥,利率处于低位;资金向新兴市场流

动。国内,通胀预期很高,实际利率为负;升值预期带来资金 流入;但货币政策收紧,流动性不会很宽松。
? 风险因素:房地产市场走势的不确定性。美国货币政策转向的

冲击。最大的不确定性在通胀:明年上半年维持高位,还可能 上行。

3

经济增长预测

消费 2008 2009 2010 2011 4.2 4.1 4.3 4.2

资本形成 4.6 8.7 4.9 4.7

净出口 0.8 -3.7 1.0 0.3

GDP 9.6 9.1 10.2 9.2

4

世界经济:“脱钩”
? IMF10月份预测,2010、2011年世界经济分别增长4.8%、

4.2%。新兴市场增长6.4%,发达国家增长2.2%。

5

美国经济和货币政策
?

美国经济在缓慢复苏,但增长动力疲弱,仍将低于潜在增速。短期内面 临通缩压力而不是通胀。 美国的居民部门资产负债表受损严重,“去杠杆”还在继续。政府也要去 杠杆(降赤字),财政紧缩的压力会继续压制复苏的速度。企业部门资 产负债表较好,盈利回升,但产能利用率低,加大资本开支和雇员意愿 偏弱。 美联储仍然是“保增长、防通缩”的态度。由于财政扩张没有空间,定量 宽松的政策还将继续。其对实体经济影响小,对资本市场影响大。 二次探底的可能性很小。银行压力测试、定量宽松等政策确保了金融体 系不会出现系统性风险。 在极低利率的环境下,复苏可以稳步进行。房价相对收入、利率都很 低,只是消化存货需要时间。 货币政策观察指标:利率政策主要看通胀、失业率、GDP。由此判断明年 上半年加息可能性很小。影响数量工具力度的更灵敏指标包括PMI、失业 申请和非农就业人数等。

?

?

?

?

?

6

“去杠杆”继续,信贷未恢复增长
? 货币放松的效果是银行积累了大量超额储备。但贷款余额

还未恢复增长趋势(工商业贷款刚刚开始止跌回升)。
美国 金 融 机 构超 额 储 备 ( 亿美 元 )
4000000

美 国:所 商业 行 有 银 :工商 贷款 业 :季调 美 国:所 商业 行 有 银 :消费 款:季 贷 调

美 :所有 业银 :不 产抵 借款 调 国 商 行 动 押 :季

14000
3500000

12000
3000000

10000 8000 6000 4000 2000
1000000 2500000

2000000

1500000

0
Jan-08 Mar-08 May-08 Jul-08 Sep-08 Nov-08 Jan-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Dec-09 Feb-10 Apr-10 Jun-10 Aug-10 Oct-10
500000 95-12-31 96-12-31 97-12-31 98-12-31 99-12-31 00-12-31 01-12-31 02-12-31 03-12-31 04-12-31 05-12-31 06-12-31 07-12-31 08-12-31 09-12-31

数据来源:Wind资讯

7

房地产市场
? 房地产销售、开工巨幅下降,仍处在谷底。 ? 新屋销售和开工已经处于历史低位,随时间推移将改善。

美国:新建住房 销售:折年数 美国:已开工的 新建私人住宅:折年数

美国:成屋销售

2100

1800

1500

1200

900

600

300 90-12 92-12 94-12 96-12 98-12 00-12 02-12 04-12 06-12 08-12

数 据 来 源 :Wind资 讯

8

-4 0 2 4

-2

10

6

8

12 10 8 6 4 2 0
Sep-90 Sep-91 Sep-92 Sep-93 Sep-94 Sep-95 Sep-96 Sep-97
失业率

Aug-90 Aug-91 Aug-92 Aug-93 Aug-94 Aug-95 Aug-96 Aug-97 Aug-98 Aug-99 Aug-00 Aug-01 Aug-02 Aug-03 Aug-04
CPI

Sep-98 Sep-99 Sep-00 Sep-01 Sep-02 Sep-03 Sep-04 Sep-05 Sep-06 Sep-07 Sep-08 Sep-09 Sep-10

核心CPI

货币政策核心指标:通胀率、失业率

联邦基金利率

联邦基金利率

Aug-05 Aug-06 Aug-07 Aug-08 Aug-09 Aug-10

9

美元汇率
? 汇率决定的长期因素:生产率提高速度。 ? 中短期:货币的供给与需求影响汇率(货币的价格)。影

响供需的主要因素:资本流动——资产收益率(利差)— —经济增长和通货膨胀;经常项目;财政赤字等。
? 风险因素:欧洲边缘国债务危机。预计不会产生严重冲击。 ? 中期看美国经济竞争力强于欧元区整体,2011年增长也将更 快。欧元区受债务危机和财政紧缩影响更大,欧元升值也不 利于欧元区经济复苏。
? 近期欧洲边缘国的债务危机推动欧元下跌,美元看似已经

筑底。我们倾向于认为到2011年一季度,美元仍缺乏持续 走强的条件,之后对欧元可能上升。而新兴市场货币走强 的格局将继续。

10

新兴市场资本流入
? 金融危机后对新兴市场的资金流入规模超过危机前。 ? 2010年上半年流入下降,原因:一季度美国经济超预期;

二季度欧洲债务危机。三季度新兴市场资本流入再度加 快。

11

中国经济增长内在动力很强
? 内在动力

? 基础:巨大的内需增长空间,还处在城市化和工业化快速 推进的过程中,人均收入刚超过3700美元,处在消费高速 增长的阶段。 ? 政府、银行、企业、居民资产负债表良好。 ? 地方政府之间的竞争。 ? 银行体系之间的竞争。
? 现在发生了什么变化?

? 内需的基础,地方政府、银行体系竞争的结构性因素没有 太大变化。 ? 资产负债表还没有太大问题。 ? 关键是政策导向发生了变化:房地产、融资平台问题、通 胀问题
12

经济周期:大周期中的小周期
? 09年至今经济一直处在复苏的进程中,中间由于政府调控有过

短暂的回落(5-7月,主要是预期需求变差导致的,实际上需 求保持了平稳),随后经济又快速反弹。
? 以季度衡量,2季度可能即是GDP环比增速的底部;以月度衡

量,6、7月份是经济增速的底部。
? 8、9月份以后经济回归平稳增长的轨道。
25 20 15 10 5 0 名义gdp 实际gdp

2000q1

2001q1

2002q1

2003q1

2004q1

2005q1

2006q1

2007q1

2008q1

2009q1

2010q1

13

企业库存水平低
? 经济复苏后,企业加库存非常谨慎,在今年5月份开始去库存

时库存依然保持在很低的水平,库存很少和需求稳定决定了 经济放缓持续时间很短。
? 在经历了短暂的去库存之后,企业进入加库存周期。补库存

会持续到明年上半年,这也是经济增长的一个动力。
60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 工业企业库存水平 3个月平均主营业务收入 产成品资金占用 库存水平-右 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 30

14

投资增长情况
? 2002年这一轮上升周期启动以来,名义投资增速基本维持

在24-30%的水平。政府对投资的调控能力很强。
? 今年投资增速下降最明显的是基础设施,这部分是基数原

因,部分是政府控制新开工项目。
? 基建投资成为政府调控经济的“调节项”。
100 80 60 40 20 0 04 -20 05 06 07 08 09 10 城镇固定资产投资累计增速 私人服务业 制造业 房地产 硬基础设施 软基础设施

15

2010年投资预测
?

考虑到制造业的需求和利润都比较好,明年制造业的投 资增速可能会略有上升。(还有技术升级和节能减排的 投资。) 房地产受调控和基数的影响,增速会下降,不过由于保 障房规模很大,而且房地产依然处于上升期,投资增速 不会降很多。 明年是十二五开局之年,基建投资可能会有所恢复,包 括是农村的基建投资。 总体来看,投资可能会比较平稳,增速比今年略低,在 20%左右。

?

? ?

16

消费增长保持强劲势头
? 10月全社会消费品零售额累计增长18.6%,限额以上批发零售

业零售额累计增长29.6%(限额以上的数据更准确)。消费增 长保持强劲势头,这也是国内经济能够快速回升的重要原 因。
? 在通胀预期较强的情况下,消费增长一般较好。
35 30 25 20 15 10 5 0 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 限额以上批发零售业零售额增速 实际 名义

17

进出口未来有所放缓
? ? ?

今年进出口一直好于市场预期,不过近期有放缓的趋势。 虽然全球经济依然不是很好,但中国的出口竞争力依然很强。 中国对美欧日出口占全部的50%左右,其他市场占一半左右。由于 新兴市场的增长较强,整体出口仍能保持在15%左右。
顺差值-右 出口增速 进口增速 400 350 300 250 200 150 100 04 05 06 07 08 09 10 50 0 -50 -100

80 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 03 -20 -30 -40 -50

18

出口产品结构
? 在总量发生变化的同时,中国出口结构也发生了很大变化:

资本品占比持续大幅上升,消费品占比则大幅下降。
? 中国出口结构的变化反映了中国产业的不断升级和全球制造

业中心向中国转移。
50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0
1998 1999 2000

中国出口占比 资本品 消费品 中间品 其他

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

19

通胀压力加大
? 三季度通胀迅速上升的主要推动力来自于三方面:通胀预期;

国际大宗商品上涨;国内天气因素导致的食品价格(主要是蔬 菜)上涨。
24 22 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 02

cpi

食品

非食品

03

04

05

06

07

08

09

10

20

货币和通胀
? 在经济回升的过程中,连续两年宽松货币政策导致通胀的压力

上升,资产价格、原材料价格、CPI先后大幅上涨。
? 控制通胀必然要求控制货币增速。

M1:同比 CPI:当月同比(右轴) 40 36 32 28 24 20 16 12 8

M2:同比 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2

96-12

97-12

98-12

99-12

00-12

01-12

02-12

03-12

04-12

05-12

06-12

07-12

08-12

09-12

数据来源:Wind资讯

21

CPI结构分析和预测
? 无论是过去十年还是现在,食品都是CPI的主要贡献,非食品

的贡献很小,CPI越来越退变为食品价格指数。
? 对非食品CPI影响比较大的是居住价格。过去十年居住价格上

涨幅度较大,另外医疗保健和烟酒的价格也显示出长期上涨的 趋势。虽然服务类的价格会长期上涨,考虑到很多工业消费品 价格长期下跌,非食品仍然会保持稳定。
? 食品中最重要的是粮食、蔬菜和肉禽,短期内这三类食品的价

格和供求状况也决定了CPI的水平。
? 食品价格将长期上涨,但由于今年粮食丰收、猪肉供给增加很

快,明年也不会暴涨。
? 预测明年CPI涨幅高于今年,但不会失控。1月份由于春节的原

因可能会较高,2月由于基数原因回落,之后在政策紧缩的背 景下CPI冲高回落,下半年可能会回落至3%的水平。

22

CPI结构
同比涨幅% CPI 非 食品 烟酒 及用 品 9.2 8.8 1.7 1.5 鲜菜 119 94 20.3 31.0 衣着 家庭设备 用品及维 修服务 -3.6 5.6 -0.6 0.5 水产 品 47 42 6.1 11.1 肉禽 79 51 -1.1 6.8 35 -4.3 7.6 9 0.9 1.7 59 13.5 16.3 26 1.8 3.6 32 2.4 4.5 医疗保 健和个 人用品 9.1 9.3 2.7 3.7 猪肉 交通和 通信 娱乐教育 文化用品 及服务 12.5 0.2 0.3 0.9 干鲜 瓜果 乳制 品 居住

01-10上半 年累计 05-10上半 年累计 2010上半年 201010 同比涨幅% 01-10上半 年累计 05-10上半 年累计 2010上半年 201010

22.3 17.0 2.6 4.4 食品 61 45 5.5 10.1

6.1 4.7 1.2 1.6 粮食 70 39 10.4 12.3

-14.6 -7.6 -1.1 -1.3 蛋 75 40 4.1 10.5

-12.1 -6.1 -0.1 -0.5 茶及 饮料

31.9 22.9 3.9 4.9 在外 用膳

23

政策基调
? “稳健”的货币政策和“积极”的财政政策组合。 ? 货币信贷目标收紧。 ? 准备金率还可能成为主要的数量型工具。 ? 到明年年中可能再度加息2次。 ? 人民币汇率较快升值,上半年约3%。 ? 房地产调控政策长期化,房产税试点。

24

财政税收政策
? “积极”的财政政策的目的:外需仍有不确定性,需要保持投资的适

度增长;结构调整需要财政政策来助推。 ? 赤字规模略小于今年(1.05万亿),考虑到财政超收实际支出力度将 维持。 ? 结构上的重点将包括: ? 保障性住房支出,明年预算里安排的规模是今年的两倍(今年是 800亿),新开工今年580万套,明年可能1000万套; ? 对战略性新兴产业的财政支持,对企业设备改造(节能环保)的 补贴; ? 民生和社会保障支出,支持消费的措施等。

25

十二五十大“任务”
? 扩大内需(消费、城市化——城市群) ? 推进农业现代化 ? 提高产业结构竞争力(战略性新兴产业,传统产业升级改造) ? 促进区域协调发展 ? 加快资源节约型环境友好型社会转变(节能环保、资源价格改

革)
? 科教兴国战略和人才强国战略 ? 加强社会事业建设建立基本公共服务体系 ? 推动文化大发展(文化产业成为支柱产业) ? 完善社会主义市场经济体制 ? 实施互利共赢开放战略

26

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

胀。

人民币升值

? 升值速度由什么决定?

现升值速度和CPI相关度很高。美元本身走势也有影响。

? 预计未来半年内人民币升值达到3%左右,主要驱动力是通

? 理论上,贸易顺差、外汇占款、出口是重要变量。我们发

-1.0 2004-08 2004-11 2005-02 2005-05 2005-08 2005-11 2006-02 2006-05 2006-08

2006-11 2007-02 2007-05 2007-08 2007-11 2008-02 2008-05 2008-08 2008-11 2009-02 2009-05 2009-08 2009-11 2010-02 2010-05 2010-08 5.0 5.5 6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 8.5

-0.5

升值速度 美元兑人民币

27

升值速度:CPI
? 和CPI相关度最高,政府倾向于用升值来抑制通胀。 ? 如果通胀上升态势明显,政府可能加快升值速度。
2 .5 SPEE D 2 .0 1 .5 1 .0 0 .5 0 .0 -0 .5 -1 .0 2004 2005 2 00 6 2007 2008 2009 2010
28

12 CPI 10 8 6 4 2 0 -2

“热钱”:升值预期
? 和升值预期相关度高。 ? 我们倾向于认为升值加快会带来更多资金流入。判断2011

年上半年会出现中等强度(类似06年和07年上半年)的资本 流入。
5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 H O TM O N E Y M A ND F 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4

29

宽松的货币环境或将终结
? 今年的货币信贷整体依然是比较宽松的,继去年M2增长了28%以

后,今年M2再涨19%,都远超02-07年的平均水平。
? 在连续两年宽松的货币政策之后(09年极度宽松,10年适度宽

松),中国面临的是经济强劲增长和通胀压力较大。
? 货币政策正常化是09年四季度就应该开始做的,推迟了一年

后,政府终于要开始这一进程了,明年的货币政策可能会从 紧。
55 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 m1 m2 人民币贷款

30

利率将上行
? 10月份央行第一次加息。相对于中国强劲的经济增长和较大

的通胀压力,利率水平太低了,未来利率水平将逐渐上调。
? 按照中国政府一贯的作风,利率的调整仍然会比较滞后,第

一步可能将存款基准利率上调到3%,即到明年上半年可能至 少加息50bp。
15 10 5 0 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 -5 -10 -15 存款基准利率 实际存款利率 贷款基准利率 实际贷款利率

31

央行将收紧流动性
? 为了回笼货币,抑制通胀,央行将采取组合拳,即加息、收

准备金和公开市场操作回笼货币综合运用,并和银监会一道 控制信贷。
? 准备金的运用上央行也会更加灵活,法定准备金以及差别准

备金政策将成为常规工具。
15000 10000 5000 0 03 -5000 -10000 -15000 -20000 04 05 06 07 08 09 10 资金净回笼 新增外汇占款 公开和非公开市场净回笼

32

欢迎登陆: http://www.00852gu.cn 谢谢!

33


赞助商链接